編輯《證券時報》 曹晨
*ST金科(000656)作為曾經躋身全國TOP20的標桿房地產企業，成為首家進入重組程序的大型房地產上市公司。自2024年4月*ST金科破產重組被法院受理以來，其進程一直備受市場關注。
最近，*ST金科宣布，產品設備聯盟被確認為公司的重組投資者。11月28日，*ST金科最新回應稱，公司將與戰略投資者一起重建新的商業模式，同時通過司法重組解決債務清算風險，并有信心將公司重組為房地產行業的風險解決模式。
*ST金科的重組案例有望為危險房地產企業探索一條新的化解風險的途徑。
《證券時報》編輯通過多次采訪了解到，房地產企業的風險解決方案主要包括債務重組、反向混合改革、破產重組等。破產重組有助于房地產企業改善資產結構和商業模式，通過債轉股、債務延期等方式無法從根本上解決房地產企業的經營轉型問題。一方面，戰爭投資資金支持可以更有效地減少房地產企業的負債；另一方面，在產業資本的支持下，房地產企業可以加快轉型，建立新的發展模式。
“金科的重組不僅標志著危險房地產企業可以通過法治和證券化解決債務問題，而且為市場化和法治提供了新的模式?！奔执髮W經濟學院高級重組投資者兼職教授游念東告訴《證券時報》編輯。
回應重組過程
11月28日，在重慶上市公司協會舉辦的“2024年投資者在線集體接待日”活動中，*ST金科高管詳細回應了外界關注的司法重組進展。
“在司法重組的情況下，一方面可以通過債轉股、剝離資產債務、延長債務、降息等方式全面優化資產債務結構，降低資產負債率；另一方面，由于風險基本通過司法程序解決，后續恢復正常經營和新業務發展的資金主要是：確保小額債務償還和交付資金缺口，留下足夠的新發展資金，促進新金科的轉型發展。*ST金科相關負責人在談到重組對公司的意義時表示。
債務重組是解決當前問題房地產企業風險的主要途徑。此前，許多房地產企業通過債務重組實現了延期，因此*ST金科選擇重組解決債務問題引起了市場的廣泛關注。
對此，*ST金科表示，受各種因素影響，自2021下半年以來，私營房地產公司一直存在流動性風險，金科未能幸免；然而，金科意識到，單純的債務延期或協議重組很難解決訴訟查封、流動性和資產持續侵蝕的風險，因此無法引入增量資金和重塑商業模式。只有通過司法重組，優化債務結構和項目質量，剝離低效、低質量資產，引進新的工業投資者，引進增量資本和資源投資，才能完全解決整體風險。
“國家大型民營房地產公司的風險解決類似于*ST金科的規模沒有先例可循。*ST金科項目分布廣泛，債權人多，結構多樣化。鑒于房地產行業的特殊性，司法重組的每一步都是摸著石頭過河。近兩年來，*ST金科經歷了較長的重組準備期?！?/p>
4月22日正式受理重組后，在管理人、中介機構的支持和法院的監督下，*ST金科完成了一系列高度復雜的工作，如組織債權申報審查、召開第一次債權人會議、重組投資者招聘選拔、司法審計評估等。
“目前，公司的重組取得了分階段的成果，并確認了產品和設備聯合體中選擇的重組投資者。產品和設備聯合體已分別出具了超額銀行存單或產業投資份額和金融投資份額的資產證明。接下來，公司和重慶金科將盡快與選定的重組投資者協商重組投資協議等相關文件?！?ST金科說。
參與產業資本
“公司將通過司法重組解決債務清算風險，與戰略投資者共同構建新的商業模式，加快從重資產開發向重要模式的轉變；從銷售企業到租賃和銷售模式；從新房市場到增加存款模式?！?ST金科表示。
最近確定的*ST金科重組戰略投資者的產業背景也引起了市場的關注。
11月22日晚，*ST金科宣布確認上海產品設備管理咨詢有限公司、北京天嬌綠園房地產開發有限公司聯合體為公司和重慶金科選定的重組投資者。當天重組投資者選拔會議結束后，經理已向產品設備聯合體發出選拔通知。
關于重組投資者的選擇，*ST金科強調，公司重組不僅是為了解決債務問題，而且通過司法重組引進強大的戰略投資者，在解決債務風險的基礎上，為公司未來的可持續經營和良性發展帶來增量資本和資源支持。
游念東認為，房地產企業重組的重要安排之一是“保交樓”。“大股東不應該承擔這項工作，因為要求一個無法償還舊債的股東再次出資進行新的投資，這在法律上是不合理的。所以，必須引進新的重組戰略投資者——可以是單個投資者，也可以是聯合體。對于危險房地產企業，引進具有產業優勢的戰略投資者參與重組的優勢在于，他們可以利用這些投資者的產業地位、品牌和資源，更有效地解決被重組房地產企業的問題。”
根據投資者背景，上海產品管理咨詢有限公司上層股東為北京產品管理咨詢有限公司，持股比例為100%。后者成立于2020年1月，是萬通集團創始人之一馮侖擔任董事長的資產管理機構。數據顯示，自2016年以來，玉峰集團已轉型為房地產后開發時代，重點關注大型健康產業，投資、開發、運營和管理房地產。
“作為投資的領導者，馬衛華和馮倫分別擔任著名董事長和創始人，在各自領域擁有豐富的資源和影響力。未來，聯合體中還將有其他多元化的成員組成和全方位的資源組合，這將賦予新金科整合資源的能力。”*ST金科也回應說。
談到工業資本參與的重組，中國指數研究所企業研究總監劉水告訴《證券時報》，工業資本參與的重組有助于房地產企業更徹底地減少債務，促進房地產企業向新發展模式的轉型。
新的風險化解路徑
行業認為，*ST金科重組取得重大進展對行業具有重要意義，或為危險房地產企業解決風險提供新途徑。
“目前，房地產企業的風險清算方式包括債務重組、反向混合改革、破產重組等。債務重組和反向混合改革只能在一定程度上影響公司，破產重組可以使公司完全“改變”。債務重組只能在一定程度上解決債務問題。公司重組不僅可以解決債務問題，還可以解決資產結構和商業模式的問題。”劉水告訴《證券時報》的編輯。
在游念東看來，*ST金科的重組對a股房地產企業具有重要意義，為如何通過市場化和法治化解決企業困境、確保項目交付提供了一個例子。
“以前沒有a股房地產企業重組的先例，主要原因是地方政府、監管機構和法院關注不同的重點，不容易找到維護各方利益的最大公約：地方政府關心建筑，監管機構關心一個非常具體的細節——重組可以反映中小型投資者投資利益的保護，法院將更加關注重組計劃（計劃）的可執行性，即法院最擔心的是，重組計劃的執行不能最終被迫返還破產清算。游念東說。
事實上，在正式受理之前，上市公司的重組申請必須滿足多個條件。
游念東告訴編輯，上市公司需要首先采取政府聯動程序，同時判斷風險和機會主要是地方政府，這涉及專業信息對稱，以及地方政府如何評價困難房地產企業的重組價值，因為*ST金科等房地產企業重組相對困難，觸摸全身，真的需要政府敢于下定決心，管理者努力工作，債權人充分理解多個基礎，這就是為什么*ST金科能夠成為第一家進入重組程序的大型房地產企業。
*ST金科在最新的投資者交流活動中表示：“公司有信心在法院和管理人員的指導下重組金科，成為房地產行業風險化解的典范，有望成為國內大型房地產上市公司擺脫困境、重生的標桿。”。
房地產企業風險清算加快
值得一提的是，除了*ST金科，許多房地產企業在解決債務問題方面取得了新的進展，這也在一定程度上反映了房地產行業的風險正在加速清算。
徐匯控股集團于11月28日發布公告，披露海外債務重組的最新進展。根據公告，截至一般重組支持協議費的截止日期（即2024年11月27日），持有適用債務總額約87.36%的債權人已正式簽署或加入重組支持協議。根據公告，公司將繼續按照重組支持協議和條款，盡最大努力與其顧問和所有持股人合作，促進建議重組的實施。
11月22日，華夏幸福宣布，截至公告日，根據《債務重組協議》，已完成信托債務償還交易的金額為110.21億元，建設信托受益人相關信托受益權份額的變更登記仍在進行中。同時，根據《債務重組協議》，金融債權人拒絕作為交易對手參與信托債務償還交易的信托債務償還金額約為10.74億元。
11月中旬，融創中國還披露了債務重組的最新進展。根據公告，鑒于融創房地產的整體經營狀況，融創房地產計劃初步計劃為債券持有人提供四種選擇：現金要約收購、股票及/或股票經濟收益權兌現、資本債券償還和全額長期。相關選項按接受債券本金總額計算超過100億元。
根據中指研究所的數據，2024年第三季度，多家房地產企業披露了海外債務重組計劃的初步框架，或獲得了部分債權人的支持。截至目前，據不完全統計，R&F、融創、奧園、禹州等少數房地產企業已基本完成國內外債券重組或展期。此外，龍光、花樣年、時代、碧桂園等房地產企業基本完成國內債券展期，華夏幸福、當代、綠地、中梁等房地產企業基本完成國外債券展期或重組。
“雖然許多房地產企業的債務重組取得了進展，但仍然面臨許多困難。房地產企業的風險清算更多地取決于政策支持和市場變化。政策要進一步加大對房地產市場的支持力度，停止下跌，提振行業發展信心，房地產企業的銷售和融資將繼續改善，有利于解決債務，吸引機構投資，進而解決房地產企業的風險?！眲⑺f。
具體來說，劉水建議政策應大力支持房地產企業的風險清理，相關部門應加快制定風險處置原則、處置方法、支持政策措施等系統的房地產企業風險解決方案。對問題房地產企業進行可持續經營評估，識別問題房地產企業的風險原因，剝離不良資產，支持債務重組，注入國有資產補充資本，增強信用，恢復經營。
編輯：金杜
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